3月26日，伯南克在美國(guó)企業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家協(xié)會(huì)年會(huì)上的講話再度引發(fā)金融市場(chǎng)大動(dòng)蕩，市場(chǎng)解讀為推出第三輪量化寬松政策（QE3）等類似的資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃做準(zhǔn)備，美國(guó)道指飆升1.23%，一改半個(gè)多月溫和下跌的勢(shì)頭；商品市場(chǎng)中期銅和黃金發(fā)力領(lǐng)漲；外匯市場(chǎng)中美元對(duì)歐元等非美貨幣大幅跳水。

我們認(rèn)為，2012年一季度彌漫著一股過度樂觀的情緒。在歐洲債務(wù)危機(jī)引發(fā)歐洲金融危機(jī)尾部風(fēng)險(xiǎn)下降之際，歐洲經(jīng)濟(jì)溫和衰退、美國(guó)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇和新興經(jīng)濟(jì)體軟著陸三大經(jīng)濟(jì)體特性顯現(xiàn)。全球投資風(fēng)格正從“追求安全性”向“追求收益性”轉(zhuǎn)變。然而高油價(jià)正在抬升歐美和新興經(jīng)濟(jì)體通脹水平，且削弱居民購(gòu)買能力和侵蝕企業(yè)利潤(rùn)，貨幣轉(zhuǎn)向和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇脫軌的風(fēng)險(xiǎn)在積聚，商品資金投機(jī)性漲勢(shì)面臨泡沫破滅的風(fēng)險(xiǎn)。

資金四處追逐風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)

當(dāng)前有兩種動(dòng)能在引導(dǎo)資金流向：一是由于歐債危機(jī)緩解，避險(xiǎn)結(jié)束的情緒推動(dòng)，全球資產(chǎn)重新配置動(dòng)能在發(fā)酵增大；二是美國(guó)復(fù)蘇在途，新興市場(chǎng)貨幣放松，經(jīng)濟(jì)軟著陸，由此帶來的對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的信心回暖的動(dòng)能也在同步聚集，這兩種動(dòng)能共同驅(qū)動(dòng)資金涌向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

首先，發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)，資金從低風(fēng)險(xiǎn)債券轉(zhuǎn)向股市與高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家及公司債券，促使歐美股市和風(fēng)險(xiǎn)債券表現(xiàn)強(qiáng)于國(guó)債市場(chǎng)。數(shù)據(jù)顯示，2012年1月美國(guó)證券凈買入資金為947.17億美元，創(chuàng)下了2010年9月份以來最高水平，美國(guó)股市受益不斷沖高。歐洲股市資金流出在一季度明顯放緩，去年四季度歐洲股市月度流出資金在50億美元以上，而今年2月份流出資金只有10億美元左右。

年初以來，發(fā)達(dá)國(guó)家債市中，高收益公司債回報(bào)顯著好于投資級(jí)公司債，公司債又顯著好于國(guó)債。國(guó)債里面，美國(guó)國(guó)債和德國(guó)國(guó)債近期都出現(xiàn)了收益率上升的情況，暗示資金正在撤離避險(xiǎn)類的資產(chǎn)。

其次，資金從發(fā)達(dá)國(guó)家流向新興市場(chǎng)，促使新興市場(chǎng)貨幣升值，帶動(dòng)新興股市跑贏發(fā)達(dá)國(guó)家股市，新興市場(chǎng)本幣債券跑贏美元債券。數(shù)據(jù)顯示，今年以來，新興貨幣對(duì)美元已經(jīng)升值了5.3%，其中拉美國(guó)家尤為明顯。

商品市場(chǎng)資金流入明顯

海外資金自今年1月份開始就大量回流新興市場(chǎng)和國(guó)際大宗商品市場(chǎng)。來自專業(yè)資金流向監(jiān)測(cè)機(jī)構(gòu)EPFR近日公布的數(shù)據(jù)顯示，在截至2月22日的當(dāng)周吸引到7.51億美元資金凈流入，流入黃金等貴金屬的資金占比超過1/4。

國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)也表現(xiàn)出資金流入跡象。數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)總持倉(cāng)從今年1月20日最低水平508萬手攀升至2012年3月27日的867萬手，且我們觀察到商品總體價(jià)格也較1月份出現(xiàn)了超過6%的反彈。這意味著相同的持倉(cāng)需要額外增加6%的保證金，從而3月底商品市場(chǎng)資金流入超過1月份資金的75%。

而資金在3月份更是青睞豆類和油脂類商品。在南美和中國(guó)東北大豆種植面積下降，以及干旱天氣炒作的背景下，截至3月20日當(dāng)周，基金在美豆、豆粕品種上凈多持倉(cāng)分別高達(dá)179893手與70765手，創(chuàng)出近年新高。而基金分別堅(jiān)持玉米和小麥的凈多頭寸，從而玉米和小麥走勢(shì)明顯弱于大豆和豆油。

國(guó)內(nèi)資金也明顯對(duì)農(nóng)產(chǎn)品輪番炒作，前期炒作玉米的資金流向豆類油脂類。數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)玉米持倉(cāng)從1月份的55萬手開始逐步增長(zhǎng)，在3月15日突破100萬手，此后16日至23日6個(gè)交易日都持穩(wěn)于100萬手上方，在26日突降至93萬手，暗示資金逐步撤離，與此同時(shí)，玉米也創(chuàng)下歷史新高后開始走弱。大豆持倉(cāng)也從2月份日均42萬手突破至50萬手，油脂類持倉(cāng)從19萬手突破到20萬手，并于27日再度攀升至24萬手。

高油價(jià)成風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)新殺手

雖然經(jīng)過歐洲穩(wěn)定基金和國(guó)際貨幣基金組織資金救助，以及對(duì)歐元區(qū)銀行業(yè)兩輪長(zhǎng)期融資操作，歐債危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)雖然已大幅降低，但由于歐元區(qū)周邊國(guó)家由于增長(zhǎng)與財(cái)政狀況不佳，危機(jī)再度惡化的風(fēng)險(xiǎn)目前尚不能完全排除。在當(dāng)前脆弱的環(huán)境下，任何沖擊，尤其是對(duì)緊縮措施實(shí)施的延誤，將可能觸發(fā)市場(chǎng)情緒的突然轉(zhuǎn)向，并將給銀行系統(tǒng)帶來巨大壓力。

而且高油價(jià)成為商品價(jià)格泡沫終結(jié)的最終殺手。初步估計(jì)，布倫特原油徘徊在120美元以上，紐約原油徘徊在100美元以上，那么美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速將小幅下滑至2.1%左右；預(yù)計(jì)歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)衰退將小幅擴(kuò)大至0.3%左右；新興10國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將小幅下降至6.1%左右。（作者系寶城期貨分析師 程小勇）